ביום שישי 26.12.25 פורסמה באתר פאנדר כתבה שמנסה להוכיח שמסלול כללי מנוהל עדיף על מסלול מחקה מדד מניות ועוררה הרבה דיונים ברשתות. למרות שבאתרים והעיתונים הכלכליים עולות לצערנו לא מעט כתבות לא מדויקות, הכתבה המדוברת כנראה שברה את השיא: היא מתחילה בטעויות מספריות, שהובילו למסקנות הפוכות מהמציאות, והיא כוללת גם שורה של הנחות יסוד שגויות וחוסר הבנה בסטטיסטיקה, שביחד פשוט מטעים את הציבור.
אני הכי אוהב כתבות מהסוג הזה, כי הן מאפשרות לי להפריך בקלות את כל הטענות השגויות שלהן 😊. ממש כמו בדיונים עם פרו-פלסטיניים שמפיצים פייק ניוז, מי שמכיר את הנתונים ומציג אסמכתאות, יכול להפריך את הטענות השגויות בקלות.
וכמו שנוהג להגיד הפרשן הכלכלי הכי רציני בארץ (לפחות לדעתי), נחמיה שטרסלר – שלא יעבדו עליכם!
אז יאללה, בואו נתחיל:
- שגיאה בחישוב התשואה:
הכותב השווה את התשואות בין שתי קרנות השתלמות במסלול כללי בין ינואר 1999 ועד נובמבר 2025. לטענתו ה-S&P 500 הניב בתקופה זו תשואה כוללת של 462% והקרנות המנוהלות במסלול כללי הניבו מעל 530% ולכן הגיע למסקנה שהקרנות עדיפות, ומשם למסקנה נוספת שהמסלול הכללי עדיף על מסלול מחקה מדד.
בעצם הכותב ביצע שגיאה נפוצה והסתכל על תשואת מדד ה-price של ה-S&P 500, שמתעלם מדיבידנדים ומהשקעה מחדש של הדיבידנדים. זאת פשוט טעות חמורה כי הדיבידנדים הם חלק משמעותי מתשואת המדד!
במציאות ה-S&P 500 לא הניב באותה תקופה תשואה של 462% כפי שנטען בכתבה, אלא תשואה של 766%! במחשבון הזה ניתן לראות את התשואה הכוללת ללא דיבידנדים (שגם היא לא בדיוק כפי שנטען אלא 439%), ואת התשואה הכוללת עם השקעה מחדש של הדיבידנדים (766%).
לכן ההשוואה מול שתי הקרנות במסלול הכללי שהשיגו תשואה של כ-530% מראה יתרון ברור למדד, עם פער של יותר מ-200% לטובת המדד.
בדיון ער על הכתבה בפייסבוק, הכותב מודה בכך שיש הבדל מהותי בין price return לבין total return, שהיא התשואה המלאה והנכונה:
הסיבה שהוא ציין הייתה תמוהה ביותר – "לא ניתן לדעת מה תהיה חלוקת הדיבידנדים". אז הפתרון שלו היה להתעלם לחלוטין מתשואת הדיבידנדים? תשובה כזו יכולה להעיד על אחד משני דברים – או חוסר הבנה, או הטעיה מכוונת. כי גם אם לא ניתן לדעת מראש מה תהיה תשואת הדיבידנד, אסור להתעלם ממנה. וכמובן שהדיבידנדים מהמניות שנכללות בקרנות במסלול הכללי כן נכללו כחלק מהתשואה.
הכותב הוסיף גם ש"לא כל אחד קונה תעודת סל מחלקת דיבידנד", שזאת טענה תמוהה לא פחות. קודם כל הכתבה בכלל דיברה על קרנות השתלמות ולא על קרנות סל. אבל גם אם היינו מסתכלים על קרנות סל, מה הכותב חושב שקורה עם הדיבדידנדים בקרנות צוברות שאינן מחלקות דיבידנדים?
אולי הדיבידנדים פשוט מתאדים באוויר? או שהם נשארים כ"טיפ" למנהל הקרן? כמובן שלא – הדיבידנדים פשוט מושקעים מחדש במדד, כי כאמור הם חלק אינטגרלי מהתשואה.
אגב בסיום התגובה הכותב ציין "לא ניסיתי להראות שאני צודק אלא שיש מספר קווי מחשבה". אם לא ניסית להיות צודק – אז מה כן ניסית להראות?
- התעלמות מדמי ניהול:
בעצם הפער בין המדד לקרנות הוא אפילו יותר משמעותי –התשואה המוצגת בגמל-נט היא לפני ניכוי דמי ניהול. כידוע בקרנות השתלמות וקופות גמל (שאינן בניהול אישי) נגבים כמעט תמיד דמי ניהול גבוהים. למשל דמי ניהול של 0.6% מגדילים את הפער לטובת המדד לאורך התקופה בכ-18% נוספים.
- שגיאה בחישוב תשואה שנתית:
הכותב מציין שמסלולים כלליים הניבו 100% תשואה בעשור ומסיק מכך שמסלולים כלליים מניבים 10% תשואה בשנה. זאת כמובן טעות חמורה בחישוב שמתעלמת מהריבית-דריבית!
מה התשואה השנתית הממוצעת שמניבה 100% תשואה כוללת בעשור? תשואה שנתית של כ-7% ולא 10%!
תשואה של כ-7% לשנה היא גם הרבה יותר הגיונית כיוון שמסלול כללי כולל כ-40% חשיפה למניות ועוד 60% חשיפה לאג"חים ואפיקים אחרים שהם סולידיים יותר ממניות.
איך כן מחשבים תשואה ממוצעת: מסתכלים על נתונים היסטוריים ארוכי טווח של אפיקי השקעות ומגלים שמדדי מניות גדולות מניבים כ-10% בממוצע לשנה ואג"חים כ-5.5% בממוצע לשנה. אם נעשה ממוצע של 40% מניות ו-60% אג"חים נקבל כ-7% בממוצע לשנה.
למען האמת לא באמת ניתן לצפות ל-7% בממוצע לשנה במסלולים הכלליים, כי זאת התשואה לפני דמי ניהול. כשלוקחים בחשבון את דמי הניהול + הוצאות ניהול השקעות + גורמים נוספים של חוסר יעילות, מגיעים לתשואה שנתית של כ-6%, אולי קצת יותר.
להגיד שמסלול כללי "מניב לטווח הארוך מעל 10% לשנה" זאת אמירה שהיא גם טועה וגם מטעה.
הפער הממוצע של 3-4% בין מסלול כללי למדד מניות מסתכם אחרי 30 שנה לפי 2.3 עד פי 3 כסף.
- הסקה שגויה מן הפרט אל הכלל:
זאת אחת הטעויות הנפוצות של אנשים שלא מבינים סטטיסטיקה – הם מסתכלים על דוגמה ספציפית ומסיקים ממנה מסקנה כוללת. במקרה שלנו מדובר בהתסכלות על ביצועים בתקופה מסוימת והסקת מסקנה שזאת ההתנהגות הקבועה של אותו אפיק השקעה.
הכותב לקח דוגמה אחת בה הוא חשב (וטעה!) שמסלול כללי הניב תשואה גבוהה יותר ממדד מניות, והסיק ממנה שהמסלול הכללי עדיף. גם אם הוא היה צודק לגבי הדוגמה הזאת, והוא לא, מה שהוא הראה היה שתי קרנות ספציפיות, בתקופה ספציפית, שהיכו את המדד.
הנתון הזה חסר משמעות כי תמיד תהיה איזושהי קרן שהכתה את המדד בתקופה מסוימת. אבל מה שמשנה זה סטטיסטיקה שמסתכלת על אלפי קרנות מנוהלות בתקופות שונות, גם לטווח הקצר וגם לארוך. והסטטיסטיקה ברורה לחלוטין – הרוב הגדול של הקרנות המנוהלות מפגרות מול מדדי הייחוס שלהן, וגם המעטות שהצליחו להוביל תקופה מסוימת מתקשות לשמור על ההובלה.
טעות נוספת של הסקה שגויה מן הפרט אל הכלל של הכותב היא בכך שהוא לקח תקופה אחת של עשור שבה הוא חשב (ושוב טעה) שהמסלול הכללי הניב תשואה של 10% לשנה, והסיק ממנה שהמסלול הכללי "מניב לטווח הארוך מעל 10% לשנה". כאמור גם אם הוא היה צודק בטענה שלו שהמסלול הכללי הניב באותו עשור 10% לשנה (ולא כ-6% כמו שראינו), הוא עדיין היה טועה במסקנה כיוון שלא בכל עשור משיגים את אותן תשואות.
- הדגשת היתרונות של נכסים בלתי סחירים שקיימים במסלול כללי מנוהל:
נכסים בלתי סחירים במרבית המקרים אינם יתרון מול נכס סחיר מקביל. זאת טעות נפוצה לחשוב שהם פחות תנודתיים, שנובעת מהמחשבה שאם אין שערוך בכל רגע ורגע כמו בנכסים הסחירים אז התנודתיות נמוכה יותר.
אבל זה שאנחנו לא רואים את התנודתיות לא אומר שהנכסים הבלתי סחירים לא יורדים בפועל בערכם לפעמים. מעבר לכך – מדובר בהשקעות עם סיכונים לא מבוטלים, כי מה לעשות שאין ארוחות חינם בעולם ההשקעות ותשואה גבוהה מגיעה תמיד עם סיכון גבוה. המשקיעים פשוט לא תמיד מודעים לאותם סיכונים, ולא מודעים לעובדה שלפעמים יש פגיעה חמורה בנזילות ואף אפשרות לאובדן מוחלט של הכסף.
- ציון הזרמת כספים בלתי פוסקת כיתרון של מסלול כללי:
הזרמת כספים בלתי פוסקת לשוק (כמו בפנסיה, השתלמות, או בחיסכון פרטי שאנחנו חוסכים כל חודש ושמשקיעים בצורה עקבית) היא אכן יתרון שגורם ליצירת מיצוע על ציר הזמן, ובכך להתכנסות מהירה יותר לממוצע והתאוששות מהירה יותר ממשברים. אבל כמובן שזה לא יתרון ששמור למסלול הכללי כי הוא יתרון בכל המסלולים, כולל במסלול מחקה מדד.
- ציון פיזור גיאוגרפי כיתרון למסלול הכללי:
הכותב ציין שמנהל ההשקעות יכול בתקופות שונות להחליט אם להגדיל חשיפה לישראל, או לארה"ב, או לשווקים אחרים. זה נכון, אבל האם יש עדות לכך שמנהלי ההשקעות יודעים לתזמן נכון את המעברים האלה?
ובכלל, ההשוואה לא צריכה להיות דווקא מול ה-S&P 500, אלא מול השקעה במדד עולמי בפיזור רחב, שהיא ההשקעה שהכי מייצגת נאמנה את העיקרון של השקעה פאסיבית מפוזרת – כיוון שאף אחד לא יודע איזה שוק ואיזה סקטור יובילו בכל תקופה, מפזרים על כל השווקים וכל הסקטורים.
מעבר לכך, כשמדברים על פיזור – השקעה פאסיבית היא בהגדרה תמיד יותר מפוזרת מהשקעה מנוהלת, כי בהשקעה מנוהלת מנהל הקרן בוחר מספר "סוסים מנצחים" (לדעתו) מתוך מדד הייחוס, כשהשקעה פאסיבית משקיעה בכל המדד.
- הצגת נטרול מט"ח כיתרון:
קודם כל מסלולים כלליים הם לא מנוטרלי מט"ח כולם, חלקם מנטרלים מט"ח במידה כזו או אחרת, וחלקם לא. זה נוח להציג את נטרול המט"ח כיתרון על הנייר בשנה שבה השקל מתחזק. אני מניח שב-2023 כשהשקל נחלש משמעותית והגיע ל-4 שקלים לדולר הכותב לא היה מדבר על זה.
באופן כללי לגידור מט"ח יש עלויות שפוגעות בתשואה לטווח הארוך, וזה כשאין סיבה מיוחדת לחשוב שהשקל ימשיך להתחזק מול הדולר ומול סל המטבעות גם לטווח הארוך. הכותב מתייחס בעצמו לכך שבטווח הארוך שינויי המט"ח מתאזנים, אבל מציג את זה שלפעמים דווקא כשצריך את הכסף הדולר יכול לרדת. זה נכון – אבל אותו דבר יכול לקרות גם לכיוון השני!
- הכותב התייחס ל-7 הענקיות ב-S&P 500 שמשתנות לאורך השנים.
זה נכון, אבל מה זה מוכיח? אף אחד, כולל כמובן מנהלי ההשקעות, לא יודע איזה מניות (וגם איזה שווקים ואיזה סקטורים) יובילו בכל תקופה, והניסיונות לבחור את הסוסים המנצחים נידונו לכישלון, כי בבחירת מניות ספציפיות יש הרבה יותר סיכון מאשר סיכוי להכות את המדד.
בהשקעה פאסיבית התיק מתעדכן באופן אוטומטי לפי שווי השוק של כל חברה, מה שנותן לנו פשוט את תשואת השוק, וזאת אסטרטגיה מוצלחת כי השוק צומח לטווח הארוך. השקעה כזאת היא שקופה, ואנחנו יודעים בדיוק מה נקבל בה.
בהשקעה מנוהלת לעומת זאת אנחנו מקבלים חתול בשק, כי אותו מנהל השקעות יכול לפגר משמעותית אחרי המדד גם בלי קשר לדמי הניהול, אלא סתם מקבלת החלטות גרועה.
לסיכום
בפעם הבאה שתראו כתבה או פוסט של מתכנן פיננסי – תבדקו אם הוא מתכנן פיננסי אובייקטיבי, שמבין בשוק ההון ומכיר נתונים סטטיסטיים, או שהוא בעצם משווק של מוצרים מנוהלים בדמי ניהול גבוהים שפשוט מכנה את עצמו "מתכנן פיננסי".
וכשאתם קוראים כתבות ופוסטים, לא רק בתחום הכלכלי, אל תקבלו את הכל כמובן מאליו. תטילו ספק, תבדקו את הנתונים, ותנסו להבין מה האינטרס של הכותב.
וכן, גם לנו יש אינטרס, וגם שליחות – שהציבור ישקיע את הכסף שלו ביעילות מתוך ידע והבנה, בין אם הם לקוחות שלנו ובין אם לאו. לפחות האינטרס העסקי שלנו הוא לקבל תשלום חד פעמי על ידע וכלים שמשרתים את אלפי הלקוחות שלנו לכל החיים, לעומת דמי ניהול גבוהים שנגבים שנה אחרי שנה אחרי שנה, והולכים וגדלים עם השנים.
אז מה אתם חושבים? האם למרות הטעויות הרבות בכתבה יש בכל זאת יתרונות למסלול כללי על מסלול מחקה מדד לטווח הארוך? שתפו אותנו בתגובות בפוסט בקהילה ⇓
» להצטרפות למועדון הפאסיבי של להשקיע נכון
פעמיים בשבוע פוסט חדש אצלך במייל
התכנים בפוסט זה, כמו כל שאר התכנים בבלוג, הינם תכנים לימודיים במהותם, הם אינם מהווים ייעוץ או המלצה לביצוע פעולה בנייר ערך, ואין לראות בהם תחליף לייעוץ השקעות ו/או ייעוץ פנסיוני המתחשב בצרכיו הייחודיים של כל אדם.
