בעקבות המודעות ההולכת וגוברת של הציבור בנוגע ליתרונות של השקעות פאסיביות, הנתמכים בנתונים ומחקרים סטטיסטיים רבים, קמו בשנים האחרונות מגוון מסלולים מחקי S&P 500 בקרנות ההשתלמות, קופות הגמל ובשנה האחרונה גם בקרנות הפנסיה. זהו תהליך מבורך, וכמו בהמון נושאים אנחנו מפגרים אחרי ארה"ב במספר שנים, שם חלה נדידת כספים גדולה להשקעות פאסיביות בעשורים האחרונים. חלק מהחברות (הלמן אלדובי ומיטב דש ומגדל) הציעו בקרנות הפנסיה שלהם מסלולים שמספקים 100% חשיפה למדד, בתוספת תשואה של אג"ח מיועדות, שבעצם נותנות תשואה עודפת על תשואת המדד באמצעות מינוף חסר סיכון. עכשיו רשות שוק ההון באוצר רוצה למנוע זאת מהן, ולפגוע לנו בפנסיה ב-30-50%.
בפוסט הזה אסביר בקצרה איך עובדים המסלולים עוקבי מדד בקרנות הפנסיה, למה המסלול עם 100% חשיפה למדד הוא המסלול הטוב ביותר לחוסכים צעירים, ומה אפשר לעשות בכמה קליקים כדי לנסות לבטל את רוע הגזירה.
מה הן אגרות חוב מיועדות בקרנות הפנסיה ואיך הן משפיעות לנו על המסלול?
לקרנות הפנסיה יש פריבילגיה שאין לאף מוצר חיסכון אחר – כ-30% מנכסי הקרן (27% כיום לחוסכים מתחת לגיל 50) מושקעים באגרות חוב ממשלתיות ייעודיות שמספקות תשואה מובטחת צמודה למדד של 4.86%. במונחים נומינליים מדובר על תשואה של כ-6.5% לשנה (לפי נתוני אינפלציה ממוצעים). בעצם כאשר אנחנו בוחרים מסלול השקעה, המסלול מתייחס לחלק החיסכון שאינו באג"ח מיועדות – למשל מסלול מנייתי יכלול לכל היותר 70% מניות (73% לצעירים), ויתר ה-30% (27% לצעירים) יהיו באג"ח מיועדות.
האג"חים האלה טובים או רעים לחוסכים? זה תלוי. מצד אחד אין שום אג"ח ממשלתי בשוק החופשי שנותן תשואה כזו גבוהה, אבל מצד שני תשואת האג"ח מפגרת אחרי התשואה הממוצעת של מדדי המניות, שמניבים תשואה ריאלית של כ-7% לשנה. לחוסכים הקרובים לפרישה רצוי להקטין חשיפה מנייתית ולהגדיל חשיפה אג"חית, ועבורם האג"ח המיועדות הן אידיאליות. לחוסכים צעירים הרחוקים מהפרישה לעומת זאת, יש עדיפות להשקיע 100% מהחיסכון במדדי מניות, וויתור על 27% מהחיסכון לאפיק שמניב תשואה נמוכה יותר, גם אם היא יציבה ולא תנודתית, מהווה משקולת לצבירת התשואה, וכלל אינו מהווה יתרון. המשמעות היא שחוסכים שרוצים 100% חשיפה למדד בקרן הפנסיה שלהם (פרקטיקה מצוינת עד כעשור לפני הפרישה), פשוט לא יכלו לעשות זאת עד להגעת המסלולים החדשים.
איך גופי ההשקעות הישראלים נחשפים למדדים בחו"ל?
המסלולים החדשים בקרנות הפנסיה של הלמן אלדובי, מיטב דש ומגדל הצליחו להתגבר על הבעיה באמצעות מינוף חסר סיכון, ולייצר מנגנון חכם שמספק גם חשיפה של 100% למדד ובנוסף גם תוספת תשואה של אג"ח מיועדות.
כדי להבין איך עובד המנגנון בואו נבין תחילה איך גופים ישראלים נחשפים למדדי מניות בחו"ל. החשיפה של הגופים הישראלים מתבצעת באמצעות חוזים עתידיים שפועלים באמצעות מינוף. גם מבלי להיכנס להסברים על חוזים עתידיים, אפשר להסביר בפשטות את דרך הפעולה שלהם, ונסביר זאת באמצעות דוגמא על קרן סל ישראלית שעוקבת אחרי מדד ה-S&P 500 (בכוונה לא קרן פנסיה, מיד ניגע בהבדל): נניח שלקרן הסל יש 100 שקלים להשקיע במדד – הקרן יכולה לרכוש למשל ב-20 שקלים מתוך ה-100 חוזה עתידי שמתחייב לספק את תשואת המדד במינוף של פי 5, זה נותן חשיפה של 100% למדד. מה עושה הקרן עם 80 השקלים הנותרים שלה? מחזיקה אותם באפיק חסר סיכון כמו פק"ם או אג"ח קצר טווח של ממשלת ארה"ב. הכספים האלה נדרשים לשמש כבטחונות, ובמקרה של ירידות במדד, בורסת החוזים תדרוש להוסיף כספים (margin call).
מה קורה במסלולים החדשים של קרנות הפנסיה, המכונים בטעות ממונפים?
אופן ההשקעה הוא דומה, אבל נעשה שימוש גם באג"ח מיועדות. לפי אותה דוגמא, מתוך 100 שקלים בקרן הפנסיה, הקרן יכולה לרכוש ב-20 שקלים את אותו חוזה ממונף פי 5 על המדד שמספק 100% חשיפה למדד. ההבדל הוא ב-80 השקלים הנותרים: 53 מתוכם יושקעו בפק"ם, אבל 27 שקלים (לחוסכים צעירים) יושקעו באג"ח מיועדות, ראו תמונה מצורפת.
במקרה של ירידות במדד, קרן הפנסיה תוכל להשתמש בכספי הפק"ם לטובת הזרמת כספים, וגם בהפקדות חדשות שנכנסות כל העת, ולא תצטרך לגעת באג"ח המיועדות. במקרה קיצון של ירידות מאוד משמעותיות במדד בגובה 73% (משהו שלא קורה גם במשברים מאוד חמורים), תוכל הקרן להשתמש בחלק מהאג"ח המיועדות לצורך בטחונות, ולהפסיד מעט מהתשואה שלהן. זה לא נורא, וכאמור מדובר על מקרה קיצון ממש.
למה מדובר במינוף חסר סיכון?
כיוון שקרן הפנסיה נחשפת למדד ב-100% מנכסיה, לא באמת מדובר במינוף. המנגנון מאחורי הקלעים אמנם משתמש במינוף, אבל החשיפה למדד אינה ממונפת. חוסך שמעוניין לבחור במסלול עוקב מדד מניות רוצה להיחשף בכל החיסכון שלו למדד, ודווקא המסלולים ה"רגילים" שמספקים חשיפה למדד ב-70-73%, הם המסלולים שחוטאים להגדרתם, כיוון שהם מספקים חשיפת חסר למדד.
יתר על כן, השימוש באג"ח המיועדות מספק תשואה עודפת שממתנת את התנודתיות במקרה של ירידות. התשואה העודפת מתבטאת בכ-1% מעל תשואת המדד (פירוט מיד), כלומר אם המדד ירד ב-8% למשל, אז הירידה של קרן הפנסיה תסתכם ב-7% בלבד. בהשקעה ממונפת "אמיתית" מרוויחים יותר בעליות אבל מפסידים יותר בירידות, אבל במסלולים המדוברים בקרנות הפנסיה גם מרוויחים יותר בעליות וגם מפסידים פחות בירידות. זאת המשמעות של מינוף חסר סיכון.
מה התשואה העודפת של המסלולים החדשים בקרנות הפנסיה?
אם נתייחס לחוסכים צעירים ש-27% מנכסי הקרן שלהם מצויים באג"ח מיועדות, אז בעצם 27% מהכסף מייצר תשואה ריאלית של 4.86%, או תשואה נומינלית של כ-6.5%. אם נכפים 27%*6.5% נקבל 1.7% מעל תשואת המדד*. כלומר לא משנה מה המדד יעשה – קרן הפנסיה תעשה 1.7% יותר. המדד עלה ב-9%? קרן הפנסיה עלתה ב-10.7%. המדד ירד ב-3%? קרן הפנסיה ירדה רק ב-1.3%.
למען האמת נתוני התשואה האמיתיים של המדד כוללים גם דיבידנדים, והחוזים העתידיים מגלמים ניכוי מס במקור על הדיבידנדים, מה שמתבטא באובדן תשואה של כ-0.6% לשנה, ולכן התשואה העודפת הכוללת של קרן הפנסיה מעל תשואת המדד התיאורטית היא 1.1% ולא 1.7%.
* ללא התחשבות בשינויים בין השקל לדולר. לטווח ארוך לרוב אין שינוי משמעותי בין צמדי מטבעות של מדינות מפותחות.
מה האוצר רוצה לעשות?
רשות שוק ההון באוצר רוצה לאכוף את כללי ההשקעה הקבועים בחוק שמאפשרים לקרנות הפנסיה חשיפה של 70%-120% למניות, כאשר המדידה היא מתוך החלק שאינו באג"ח מיועדות. האוצר כנראה טועה לחשוב שמדובר במינוף מסוכן ורוצה להגן על החוסכים, למרות שלא כך הדבר.
מה המשמעות מבחינת התשואות? במקרה של חשיפה למדד ב-73% בלבד, הקרן תאבד חשיפה של 27% למדד, כלומר תפסיד 27% מתשואת המדד כל שנה (26.8% בניכוי מיסוי על דיבידנדים). כיוון שתשואת המדד הממוצעת היא 9% לשנה, מדובר על פגיעה של כ-2.4% בתשואה מדי שנה, וזה המון! אובדן של 2.4% תשואה לשנה בפרק זמן של 30 שנה, שקול לאובדן של מחצית מהצבירה!
במקרה של חשיפה למדד עם המינוף שהאוצר בכל זאת מאפשר, הפגיעה תהיה פחותה: החשיפה למדד תהיה 120% * 73% = 87.6%, ובניכוי מיסוי על דיבידנדים תעמוד על 87%. כאן הפגיעה תהיה באובדן חשיפה של 13% למדד, מה שיגרור אובדן תשואה של 1.2% לשנה. בפרק זמן של 30 שנה מדובר על אובדן של כ-30% מהצבירה.
* נציין שבמקרה של 87.6% חשיפה למדד בתוספת תשואה של אג"ח מיועדות על 27% מהקרן, עדיין תושג תשואה הגבוהה בכ-0.5% מתשואת המדד. במילים אחרות, גם במצב כזה מדובר במסלול מוצלח, אבל במצבו הנוכחי עם 100% חשיפה למדד מדובר במסלול מוצלח הרבה יותר.
מה אפשר לעשות?
לפנות לאוצר! ניתן להגיש פנייה במהירות לרשות שוק ההון בכתובת: https://pe.cma.gov.il/sp/sp. תוכלו להעתיק ולהדביק למשל את הטקסט הבא, או לערוך אותו כרצונכם. ככל שיותר פניות יתקבלו, כך הסבירות שהאוצר יאפשר מסלולים עם 100% חשיפה למדד תהיה גבוהה יותר. להלן התגובה ששלחתי אליהם (תחום הפניה: פנסיה, סוג המפוקח: חברה מנהלת פנסיה, שם המפוקח: מיטב דש גמל ופנסיה בע"מ – מוצג אוטומטית).
שלום רב,
בכתבה שפורסמה כאן https://www.themarker.com/markets/.premium-1.9949576, מצוין כי רשות שוק ההון עומדת לאסור על קרנות הפנסיה להציע מסלולים עם 100% חשיפה למדד מניות, מסלולים המכונים בטעות "ממונפים". הסיבה שמסלולים אלה נחשבים ממונפים היא טכנית, כיוון שהם משתמשים בחוזים עתידיים שממונפים מטבעם, אך מבחינה מהותית מסלול המספק 100% חשיפה למדד אינו יכול להיקרא ממונף. אני מבין את הרצון להגן על החוסכים מסיכוני מינוף מיותרים, אך מחקרים ופרקטיקות מקובלות תומכים בחשיפה של 100% למדדי מניות לחוסכים הרחוקים מגיל הפרישה, כיוון שלטווח ארוך אין משמעות לתנודתיות במדדי המניות וישנה התכנסות לממוצע התשואה הרב-שנתי. יתר על כן, במסלולים אלה עדיין נעשה שימוש באג"ח מיועדות, המספקות תשואה מובטחת, אשר מגדילות את התשואה הן בעליות והן בירידות, כלומר ממתנות את הירידות בתקופת משבר. מסלול ממונף אמיתי מרוויח יותר בעליות אבל מפסיד יותר בירידות, זה לא המצב במסלולים אלה.
המשמעות של הקטנת החשיפה למדד לאורך 30 שנה מתבטאת באובדן של 30-50% מהצבירה הכוללת, ולכן הרצון של רשות שוק ההון למנוע מסלולים עם 100% חשיפה למדד לחוסכים המעוניינים בהם, מהווה פגיעה משמעותית בחיסכון של החוסכים לגיל פרישה. אבקש מכם לשקול את העניין בשנית ולאפשר חשיפה של 100% למדד בקרנות הפנסיה, שכן אין כאן סיכון מינוף, וישנה פגיעה משמעותית בתשואה.
בכבוד רב,
רונן מרגוליס
» להצטרפות למועדון הפאסיבי של להשקיע נכון
פעמיים בשבוע פוסט חדש אצלך במייל
התכנים בפוסט זה, כמו כל שאר התכנים בבלוג, הינם תכנים לימודיים במהותם, הם אינם מהווים ייעוץ או המלצה לביצוע פעולה בנייר ערך, ואין לראות בהם תחליף לייעוץ השקעות ו/או ייעוץ פנסיוני המתחשב בצרכיו הייחודיים של כל אדם.
